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将金融要素纳入增长理论

摘要:将金融要素纳入增长理论,主要有三方面需要关注。

将金融要素纳入增长理论,主要有三方面需要关注。第一,我们习惯于企业或个人的微观行为逻辑,用个体行为逻辑去推导宏观的结论很容易出错。比如对于一个企业,如果企业生产效率更高、技术进步更快,它能够赚更多的钱,这是对的。但如果这个社会上所有的企业生产效率更高,技术进步更快,企业是不是能赚更多的钱呢?这个社会的钱会不会更多呢?答案是不会。假定我们所说的钱是银行存款,货币银行学告诉我们全社会的银行存款是由贷款创造的。无论企业如何提高生产效率提高产量,如果没有信贷的相应增长,全社会的存款不会相应增长,企业的钱也不会更多。

再比如,个人节衣缩食可以省出来更多的钱,那么所有人都省钱是不是大家的钱都会更多呢?答案也是不会。所有人都节约,全社会购买力可能不足,全社会购买力不足可能导致物价低迷和企业信贷下降,全社会的钱反而更少。

经济增长过程中有两个不可缺少的发动机。第一个当然是生产率的提升,同样的投入可以生产更多的产品和服务;第二个是与生产率提升相匹配的名义购买力提升,也就是名义金融资产的增加。过去经济增长理论当中主要关注前者,不关心后者,不讲信贷,信贷只是在短期内的波动问题。实践当中,我们看到有些国家在长时间内面临广义信贷的不足,由此带来了购买力不足和持续的物价低迷,这对经济增长不是短期的影响,会带来五年十年甚至更长时间的影响。从这个角度来讲,增长理论把金融要素纳进去是很有必要的,这个问题到目前来说理论界还没有一个很好的解释。

第二,上面提到经济增长过程中有两个发动机,生产率发动机和购买力发动机。中国的宏观经济在过去十几年发生了很显著的变化。2012年以前,我们最主要的问题是购买力这个“发动机”太快了,生产率这个发动机虽然也很快,但相对于购买力来说不够快。购买力增长过快导致了通胀、经济过热。这个期间内增长最快的都是重资产行业,借很多钱的行业。正好处在产业发展高峰期,借钱也能还得上,越借越多,购买力发动机增长太快。2012年以后,产业结构发生了重大变化,重资产行业高峰期过去了,轻资产的人力资本密集型的企业更有增长潜力,这些行业只借很少的钱,像BAT这些大的企业不需要太多信贷就能长得很大。因为产业结构发生变化,贷款下降,购买力就会下降,全社会面临通缩压力。

在这样的背景下,需要政府把广义信贷增上托上去,不要让购买力发动机熄火,拖累实体经济增长。如果没有政府债务扩张,我们大概算一下,过去五六年,全社会名义信贷增长速度连8%都不到,名义GDP连6%都到不了,真实GDP当然更低,经济会比现在困难得多。从这个意义上讲,政府需要通过自身债务扩张把广义信贷顶上去。但是不能总是靠政府信贷撑着全社会广义信贷增长,要通过结构改革释放民间信贷活力,最好是两者形成互补的合力。从广义信贷创造的角度看,中国和其他国家横向相比已经非常依赖于政府信贷了。2018年下半年政府信贷缩一下,广义信贷就明显下降。从增量上看,广义信贷有半数来自包括地方融资平台的政府行为推动。日本企业的信贷全是负的,企业不贷款只还钱,居民不买房不贷款,日本的广义信贷100%都是靠政府支撑信贷,这有很大的问题。中国现在有这个趋势。

第三,中国之所以有今天的土地金融,是在一系列的约束条件下做出来的。我们的土地供应包括农地、工业用地、商业用地有这么多的差异,地方政府不能发债,同时却有许多发展任务,对于大部分地方项目建设,只有很少的配套资金去支持。因此,才会出现土地金融这种发展模式。它确实支持了基建,很多地方的城市发展和工业增长形成了良性互动。但代价也不小,比如过高的房价、过度投资、债务风险、寻租等等。这是不是最优的模式?不谈约束条件就无所谓最优,这个问题没有意义。可以有另外的模式,可以不让土地那么贵,农、工商用地可以同权,土地收入可能会少一些,但政府可以举债做基建,可以通过税收做基建。换一种方式,会不会比现在这种更好?

作者 贰什壹

责任编辑:龚玲

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